Wycena młodych firm

Przeczytaj także: Kim jest debiutujący polski przedsiębiorca?

Wycena na dzień dzisiejszy i uwzględnienie przetrwania - oprócz prognozy przepływów pieniężnych i stóp dyskontowych, trzeba ustalić jeszcze co się może stać na końcu prognozowanego okresu. Na uwadze powinno się mieć również prawdopodobieństwo upadku, ponieważ wiele młodych spółek nie jest w stanie przetrwać na rynku. Ostatnią, bardzo istotną kwestią, są zasoby ludzkie, na których spółka się opiera i jaki wpływ na wartość miałoby ich utracenie ze spółki.

Wycena roszczeń kapitałowych w start-up’ach może przysporzyć nieco pracy ponieważ rzadko zdarza się aby udziały w młodych spółkach były jednorodne, jak w przypadku spółek publicznych. Zazwyczaj jest kilka rodzajów udziałów z różnym stopniem uprzywilejowania np. co do dywidendy, pierwszeństwa spłaty, prawa sprzeciwu i ochrony. Młode spółki starają się regularnie pozyskiwać kapitał od różnych inwestorów, co nie tylko powiększa stan środków pieniężnych, ale też stanowi istotną część wartości firmy i skutkuje w niejednorodnych typach udziałów.

Wpływ niskiej płynności - firmy, których udziały charakteryzują się niską płynnością powinny być mniej warte niż te płynne. W przypadku młodych spółek trudno jest miarodajnie ocenić o ile wartość powinna być mniejsza. Są na to kilka sposobów. Pierwszy to używać stałej stopy dyskontowej dla wszystkich prywatnych spółek lub wybierać stopę z zestawu kilku stóp, w zależności od opinii analityka na daną spółkę. Kolejny to dostosowanie stopy dyskontowej używanej przy wycenie DCF do oceny niskiej płynności. Oczywistym jest, że na płynność spółki oddziałuje kilka czynników jak np. wielkość i rodzaj aktywów oraz ogólna kondycja finansowa spółki. Dla większych firm z płynnymi aktywami i dodatnim wynikiem netto stosuję się mniejszą stopę dyskontową, niż dla tych z trudnościami.

Metoda wyceny porównawczej i mnożnikowej

Metoda ta polega na ustaleniu wartości spółki na podstawie transakcji rynkowych spółek jej podobnych. Często sięga się do tej metody, ponieważ sprawia ona wrażenie łatwej, niemniej jednak i tu można natknąć się na nurtujące kwestie takie jak problem doboru grupy porównawczej, skalowanie, miary ryzyka, sprowadzenie do wspólnego mianownika różnych roszczeń kapitałowych i płynności. Z racji tego, że przedmiotem wyceny jest działalność prywatna, warto byłoby sprawdzić jak ostatnio kształtowały się ceny podobnych spółek, tj. z tego samego sektora, porównywalnej wielkości, fazy rozwoju a następnie wyprowadzić mnożniki i wyznaczyć wartość firmy. Oczywiście można napotkać tu problemy z danymi. W przypadku firm prywatnych trudno spodziewać się znaczącego obrotu akcjami, więc dane mogą pochodzić z przedziału kilkumiesięcznego, podczas gdy rynek mógł znacząco stracić lub zyskać w tym okresie. Ponadto należy pamiętać o niejednorodności struktury właścicielskiej i ich uprawnień co do przepływów operacyjnych, gdyż może to być trudne do porównania z udziałami w innych firmach. Jeśli jednak analityk zdecyduje się na wycenę metodą porównawczą transakcji prywatnych, musi pamiętać o kilku istotnych zasadach: rozpocząć proces z możliwie dużym zestawem danych, mieć na uwadze różnice w analizie fundamentalnej oraz pilnować czasu transakcji i zawirowań na rynku powstałych w międzyczasie.

W przypadku braku dostępu do danych z transakcji prywatnych, można skorzystać z danych ze spółek publicznych. Należy mieć jednak na uwadze fakt, iż dane mogą pochodzić ze spółek w bardziej zaawansowanym stadium rozwoju niż początkowy. Spółki publiczne charakteryzują się również mniejszym potencjałem rozwoju i wzrostu niż te prywatne oraz większą płynnością. Istnieje ryzyko, że wycena otrzymana będzie z tego względu za wysoka dla spółki prywatnej. Dla jakich więc spółek można stosować wycenę mnożnikową spółek publicznych? Odpowiednimi byłyby firmy, które planują upublicznienie lub fuzję z większymi spółkami. Jest kilka spraw, o których należy pamiętać przy wycenie, aby zapobiec błędom oraz otrzymać dokładniejsze wyniki: używać zaprognozowane dane operacyjne, dopasować mnożniki do stanu firmy, prawdopodobieństwa upadku, czy niskiej płynności.

Niepodważalnie start-up’y są największym wyzwaniem dla analityków poprzez ubogą historię spółek oraz brak danych finansowych, straty na poziomie operacyjnym, jak również wysokie prawdopodobieństwo upadłości. Skutkuje to przeprowadzaniem procesu wyceny starając się unikać wszelkiego rodzaju śmiałych założeń czy też mieszanki wysokich stóp dyskontowych i mnożników. W przypadku start-up’ów nie zawsze można wdrożyć klasyczne metody wyceny, ponieważ często są one niemożliwe do zastosowania, albo otrzymane za ich pomocą wyniki są zbyt nierealne. Dodatkowo, wysokie ryzyko bankructwa młodych spółek musi być wzięte pod uwagę przy ustalaniu wartości przedsiębiorstwa. Nie stworzono jeszcze niezawodnej i idealnej metody wyceny start-up’ów, jest to wciąż otwarta kwestia.

Aleksandra Tarka, Fitz Roy