Wycena młodych firm

Przeczytaj także: Kim jest debiutujący polski przedsiębiorca?

Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) - problemy i metodologia

Jedną z najbardziej znanych metod wyceny przedsiębiorstwa jest metoda DCF. Polega ona na prognozowaniu przepływów pieniężnych przedsiębiorstwa i zdyskontowaniu ich za pomocą odpowiedniej stopy do wartości bieżącej. Podczas wyceniania start-up’u metodą DCF można napotkać kilka problematycznych kwestii dotyczących istotnych zagadnień metodologicznych, powstających z charakterystycznych cech start-up’ów. Są nimi:

• Wycena istniejących aktywów - czy warto się w to zagłębiać mając na uwadze brak historycznych danych, ponieważ możliwości analityczne są przez to ograniczone?
• Wyliczenie wzrostu aktywów – ponownie pojawia się kwestia braku danych historycznych potrzebnych do oszacowania wzrostu przychodów i wyniku netto, jak i analizy wrażliwości.
• Dobór odpowiedniej stopy dyskontowej oraz wyliczenie parametru β – Jest to stosunkowo trudne do wykonania z racji niespełnienia założeń klasycznych modeli wyceny. Ponadto znów powraca tu kwestia braku danych, na których można pracować. Ponieważ start-up’y często nie są spółkami publicznymi, nie da się wyliczyć β ani rynkowego oprocentowania długu danej firmy.
• Wyznaczenie wartości rezydualnej – trudności z ustaleniem znaczących założeń takich jak: czy firma przetrwa do fazy stabilnego wzrostu i jeśli tak, kiedy to nastąpi; jak będzie funkcjonować?
• Wycena roszczeń kapitałowych - brak jednorodności udziałów, różnorodność klauzul w umowach inwestycyjnych.

W całym procesie wyceny DCF można wyszczególnić kilka kroków:

• Prognoza przyszłych przepływów pieniężnych;
• Estymacja stóp dyskontowych;
• Wycena przedsiębiorstwa na dzień dzisiejszy i uwzględnienie przetrwania;
• Wycena roszczeń kapitałowych;
• Korekty (przykładowo ze względu na wpływ niskiej płynności).

Prognoza przyszłych przepływów pieniężnych jest istotnym aspektem w przypadku start‑up’ów. Wielu analityków prognozuje jedynie przychody i zyski, pomijając inne pozycje z racji niepewności w długim okresie. Powinno się przynajmniej zwrócić uwagę na koszty operacyjne. Są na to dwie metody: top down, w której to analizę rozpoczyna się od zdefiniowania rynku zbytu dla produktu lub usługi, a następnie przechodzi się krok po kroku od przychodów do zysku/straty, dopiero później bierze się pod uwagę zdolności produkcyjne i możliwość zachowania dzięki nim przychodów na założonym poziomie, oraz metoda bottom up, gdzie zaczynamy od zbadania możliwości produkcyjnych firmy, przechodzimy do oszacowania sprzedanych jednostek i wyprowadzenia przychodów, zysku i przepływów pieniężnych.

Estymacja stóp dyskontowych polega na oszacowaniu kosztu kapitału akcyjnego, długu oraz ryzyka. W tym wypadku ryzyko rynkowe nie powinno być jedynym branym pod uwagę, ponieważ koszt kapitału w przypadku start-up’ów odzwierciedla również specyficzne ryzyko. Start-up’y nie są emitentami obligacji na rynku więc trudno zmierzyć ryzyko kredytowe za pomocą rynkowego oprocentowania długu spółki. Nie mniej jednak nic nie stoi na przeszkodzie aby skorzystać z syntetycznych obligacji. Mogą one być stworzone dla każdej spółki mając wskaźniki finansowe.

Alternatywną metodą uporania się z tym jest sprawdzenie średnich wartości bety dla podobnych firm z sektora, które przetrwały pierwszą fazę rozwoju oraz są upublicznione. Na podstawie tych danych można oszacować ryzyko rynkowe powiązane z działalnością w danej branży. Aby otrzymać branżową β należy odlewarować średnią wartość β dla spółek publicznych. Otrzymane z tego informacje należy wprowadzić do modelu biznesowego, zbadać zmiany i wyciągnąć odpowiednie wnioski.